局势紧张，巨头纷纷暂停！影响多大？
作 者丨董鹏
编 辑丨包芳鸣
红海局势发酵，多家国际航运公司选择暂停红海航行或绕行好望角，运输成本、即期运价随之上涨，并一路传导至航运和大宗商品市场上。
全球最大的集装箱航运公司马士基暂停了所有通过曼德海峡的船只航行
12 月 21 日，国内集运指数（欧线）期货主力 EC2404 合约，本周再次涨停，至此该合约（结算价）本周累计涨幅已达 35.72%。
突发性事件叠加航运淡旺季等因素，引发市场多空分歧加大，本周欧线集运指数期货的持仓量、成交量环比上涨均出现大幅增长。
需要指出的是，欧线集运指数期货与传统大宗商品存在很大不同，前者是现金交割，后者是实物交割，这使得二者的价格传导机制存在明显差异。
" 已有的商品期货，即期价格之所以可以带动远期合约波动，本质在于即期商品实货可以储存至远月，并形成套利、交割锚定，这是远期合约能够跟随即期价格走势的根本原因。" 国泰君安期货航运分析师黄柳楠指出，这在任何一种非实货类衍生品上暂时无法实现，也意味着航运类衍生品远月合约对即期锚定应该相对偏弱。
此外，EC2404 已经是距今最近交割的合约，但是距其交割仍然有 4 个多月的时间，期间仍需面对红海事件如何演绎，航运公司会否复航和即期运价波动等诸多不确定因素。
也正是在上述市场波动幅度、风险增加的背景下，上期国际能源交易中心 12 月 20 日针对 EC2404 等期货合约，发布了包括调整保证金、涨跌停板和手续费在内的 " 一揽子 " 调控措施，以防控可能的市场风险。
偶发性事件短期扰动
地缘政治导致的偶发性事件，是影响期货市场波动的重要变量，此次红海事件就是一个典型案例。
红海是经苏伊士运河运输的必经之路
11 月中旬起，胡塞武装扩大对以色列目标的打击范围，开始在红海对 " 与以色列有关的船只 " 实施打击，袭击了多艘与以色列有关的商船。
12 月起，袭击目标升级为所有驶向以色列港口的船只，12 月 9 日至 15 日，包括马士基、赫伯罗特在内的集装箱船受到袭击。随即，多家海运巨头宣布，暂停所有红海集装箱船的运输或绕航好望角。
而红海（苏伊士运河）线路又是全球最繁忙的航线，上述事件也导致了远东到北欧航线运力紧张、成本抬升，即期运价随之提升。
对此国泰君安期货 12 月 21 日指出，" 目前市场已公布的明年 1 月初的订舱价格为 2000-2200 美元 /TEU、4000+ 美元 /FEU，折算成 SCFIS（欧线）指数大约为 2000-2100 点。"
传导到期货市场上，就是近期上期国际能源交易中心集运指数（欧线）期货的大幅上涨。
12 月 18 日，EC2404 主力合约涨停，12 月 19 日在已经 " 扩板 " 的情况下涨幅达到 12.76%，12 月 20 日收于涨停价、但未构成单边市，12 月 21 日再次涨停。
按照收盘价、结算价计算，本周 EC2404 合约累计涨幅已经分别达到 38.86% 和 35.72%。
波动幅度增加的同时，市场参与度也明显提升。
集运指数（欧线）期货总持仓量，由上周五的 11.7 万手增加至今日的 21.5 万手，同期成交量则从前期的 20 余万手放大至 50 万手以上，12 月 20 日更是一度达到 87.5 万手。
也正是在偶发性事件所导致的市场大幅波动背景下，交易所层面展开了临时调控。
12 月 20 日，上海国际能源交易中心公告，自 12 月 21 日收盘结算起，将 EC2404、EC2406 合约的交易保证金比例调整为 14%，涨跌停板幅度调整为 12%，同时将 EC2404 等全部合约日内平今仓交易手续费调整为成交金额的万分之四。
以上措施，是国内期货交易所的常规调控工具。提高保证金可以增加投资者持仓成本，调高涨跌板幅度有利于市场自发调价，上调平今仓手续费标准则是为了增加投资者交易成本，以此降低市场投机热度。
以 12 月 21 日为例，国内某头部公司执行的上述集运指数（欧线）期货保证金便已经达到了 25%（交易所 + 期货公司两部分），加上期货市场的每日无负债结算制度，投资者的穿仓风险已经大大降低。
海通期货航运研究员雷悦也指出，" 调整手续费，能够较好地平抑近日偏过热的情绪，对市场整体运行起到快速的风险应对和防范作用。"
" 过去几天，集运指数（欧线）期货量价齐增，一方面来自于红海事件影响了集运亚欧航线的船期安排，另一方面也是受市场整体情绪共振。" 环世物流集团董事会秘书范长平评价称，保证金和涨跌停板的上调则有助于进一步引导市场情绪回归。
而按照交易所的风控细则，在 12 月 21 日 EC2404 合约出现涨停板后，12 月 22 日的保证金比例、涨跌停板幅度将相应上调。
即，在交易保证金比例 14%、涨跌停板幅度 12% 的基础上，分别同步上调 3 个百分点至 17% 和 15%。
运力过剩幅度或超 2016 年
不难看出，本轮上涨行情的导火索就是红海局势升级和航运公司的停航，而这又是地缘政治导致的偶发性事件，能否长期持续存在不确定性。
首先，集运指数（欧线）期货今年 8 月 18 日才正式上市，首批上市共计 EC2404、EC2406 等 5 个合约，其中距今交割最近的便是当前主力 EC2404 合约。
而 EC2404 合约的最后交易日是 " 合约交割月份最后一个开展期货交易的周一 "，即 2024 年 4 月 29 日，这距今还有 4 个月的时间。
期间，红海事件如何演绎，航运巨头会否复航等变量，都将左右集运市场的价格波动。
其次，从集运指数（欧线）期货合约本身来看，由于与传统大宗商品期货存在诸多差异，也不能完全沿用商品期货的交易逻辑。
" 从 EC 盘面走势看，过去一周市场基于这种涨价前景对 EC 多配热情较为狂热。这种跟随即期价格波动的多配热情虽然短期可能延续，但也是极为不稳定的，随时可能迅速反转。" 黄柳楠指出。
纵观各类衍生品市场的发展，交易策略的构建一定是以确定性为逻辑起点。
他还指出，既有的商品期货即期价格波动，之所以可以带动远期合约的波动，本质原因还是在于即期商品实货可以储存至远月，并形成套利、交割锚定，这是远期合约能够跟随即期价格走势的根本原因，这在任何一种非实货类衍生品上暂时无法实现。
反观集运指数（期货）期货，首先其合约标的物为上海出口集装箱结算运价指数，采用的是类似于股指期货的 " 指数点 " 报价单位，同时其交割方式是现金交割，而非商品期货普遍采用的实物交割。
这意味着，商品期货即期价格带动期货价格的机制，并不适用于航运类衍生品，后者的即期、远期的价格锚定较弱。
" 当然，很多习惯了实货交易的市场参与者，首次参与 EC 交易时锚定着即期做是可以理解的，羊群效应下这种追随可能还很强烈。" 黄柳楠表示，但从策略构建的确定性来看是脆弱的，随时可能反转。
再次，就中长期供需关系来看，并遵循上述 " 交易策略的构建以确定性为逻辑起点 " 的原则，黄柳楠认为集运价格的下行趋势并未改变，核心逻辑有以下几个方面。
第一，运力投放的确定性。2023 年，集运市场新增运力投放增幅约 7.8%，2024 年为 10.1%，投放幅度约为近 10 年新高；
第二，出口需求难以改善的确定性。从美欧库存周期看，未来半年或仍处于去库周期（尾声），运输需求端难以改善；
第三，2404 合约淡季属性的确定性。即便出现需求反转，出现在 2406 或者 2408 合约概率相对更大，在 1-3 月份运价大概率出现震荡下行的态势；
第四，下行空间的确定性。2016 年，欧线价格曾跌至近 200 美元 /TEU 的低位，对应约 250-300 点的 SCFIS 指数，远低于当前点位。而未来一年的运力过剩幅度大概率超过 2016 年。
而从期货盘面的远期价格曲线来看，对集运指数（欧线）期货近月、远月价格也存在明显分化。
近两日，主力 EC2404 合约收于涨停价，而 EC2406 等非主力合约大部分下跌。
本期编辑 江佩佩 实习生 宋佳遥
